美庐生物开发羊奶粉困难重重。前员工帮公司销售，业绩增速不稳定 《红周刊》与刘杰 美庐生物的IPO之路可谓一波三折，两次上市计划均告失败。第一次是2008年，其成立海外上市架构赴美上市。但彼时，三聚氰胺事件让国产奶粉陷入信任危机，美庐生物上市计划“流产”。 12年后，美庐生物准备二次上市。2020年8月，其向深交所提交招股书，拟登陆主板。遗憾的是，在提交IPO申报材料半年后，突然出现在证监会公布的申请终止审查企业名单中，这意味着其二次上市也以失败告终。证监会发布的IPO反馈意见显示，涉及事项多达42个。 值得一提的是，美庐生物实控人彭孟军已与5名投资者签订对赌协议。根据协议，美庐生物承诺2016年至2019年净利润分别不低于5000万元、6000万元、7200万元、8600万元。同时要求公司截至2020年12月31日上市，否则合同当事人有权但2018年美庐生物仅实现净利润4691万元，不符合对赌条件，上述投资者也未要求彭梦君回购其股份。 有意思的是，2021年9月，美庐生物转战创业板后，上述投资者中，红树林香山因IPO审核和退出周期较长，决定退出美庐生物，西域和谐也选择减持美庐生物约30%的股权，可见部分投资者已对其失去信心。那么，两次上市失败的美庐生物，此次能否圆上市梦？ 业绩增速波动明显 经销商大量撤离 招股书显示，美庐生物主要从事婴幼儿配方乳粉、改性乳粉等产品的研发、生产和销售，其中婴幼儿配方乳粉是其核心业务，业务收入占营收比例超过80%。2018 2021年1-3月（以下简称“报告期”）分别实现营业收入1亿元、1亿元、1亿元、1亿元，同比增速分别为1、、、;净利润分别为万元、万元、万元、万元，同比增速分别为、、、、。从上述数据不难看出，美庐生物的业绩增速波动明显。 不仅如此，根据美庐生物此前申请登陆主板市场时披露的招股书，2017年至2019年，其经销商数量分别为996家、782家和661家，2018年和2019年，其经销商分别减少了214家和121家，降幅高达，这表明其下游经销商在大幅减少。要知道，其经销模式营收占比约90%，因此经销商的大幅缩减对其销售影响较大。那么，美庐生物业务遇到哪些问题，让其经销商大打折扣呢？ 资料显示，自2010年起，我国开始实施婴幼儿配方乳粉注册制，根据国家质检总局第20号第160号《关于婴幼儿配方乳粉产品配方注册管理过渡期的公告》:“2018年1月1日起在我国境内生产或者出口至我国的婴幼儿配方乳粉，应当依法取得《婴幼儿配方乳粉产品配方注册证》。未办理新注册号的婴幼儿配方乳粉，可以销售至保质期结束。” 注册制实施后，美庐生物仅有4个配方系列的普通牛乳粉产品，2017年以来，销售的婴幼儿粉产品已超过20个系列。根据其同一地区同一系列只能由一家经销商经销的策略，其原有产品系列的经销商大量退出。 不仅如此，美庐生物自2012年开始代理进口瑞士宾博系列产品，但2018年不允许注册配方，不得不终止代理该品牌，导致其代理品牌收入从2017年的万元锐减至2018年的万元。代理品牌业务是一项重要收入。2017年该部分收入占主营业务收入比重 2018年降至，意味着核心业务下滑。 值得注意的是，2021年2月，国家卫生健康委、国家市场监督管理总局已发布《食品安全国家标准婴幼儿配方奶粉》《食品安全国家标准婴幼儿配方奶粉》《食品安全国家标准婴幼儿配方奶粉》（以下简称“新国家标准”）。与原国标相比，修订或增加了产品中营养素的最低和最高含量，将部分可选成分调整为必需成分，可见标准有所提高。 新国标设置了两年过渡期，将于2023年实施，而此前实行注册制，2017年8月颁发注册证书，有效期5年。因此，自2022年起，婴幼儿配方乳粉合格证陆续过期，面临二次注册问题。如果届时美庐生物无法获得注册证或注册产品减少，其后续经营将面临较大困难。 商标侵权被宣告无效 募投项目产能消化存疑 专业奶粉企业中，美庐生物位列第二梯队，第一梯队主要由中国飞鹤、澳优、HH国际、贝因美等国内外知名企业组成。2020年6月，美庐生物总经理周晓发公开表示，公司将争创“中国羊奶第二品牌”，第一品牌已被澳优牢牢把持。2020年，澳优自有品牌配方羊奶粉收入高达1亿元，而美庐生物羊奶粉收入仅1亿元。 事实上，目前美庐生物贡献销售额最高的产品并非羊奶粉，而是牛奶粉。招股书显示，报告期内，羊奶粉占比分别为、、、、。虽然呈逐年上升趋势，但仍未成为收入占比最高的产品，牛奶粉收入占婴幼儿配方奶粉收入的50%以上。 虽然美庐生物表示，婴幼儿配方乳粉结构性趋势有所改变，但显示羊奶粉、有机牛奶粉等高端产品快速发展，牛奶粉市场份额受到挤压。因此，羊奶粉是其未来的主要发展方向，但其羊奶粉 开拓市场困难重重。注册制下，婴幼儿配方奶粉注册数量有限，每家企业不得超过3个系列9种配方奶粉。美庐生物只有一款羊奶粉产品，产品单一，难以满足多层次的市场需求。于是，2019年与西安红星乳业有限公司（以下简称“红星乳业”）达成协议，代理其“贵族”羊奶粉。 有意思的是，其代理的贵族产品“芭比羊”系列羊奶粉，在未取得配方乳粉注册证的情况下，在市场上销售。事件曝光后，其紧急召回1万元“芭比绵羊”系列羊奶粉。对此，根据美庐生物给出的解释，红星乳业当时持有“欧乐士”系列配方奶粉注册证，并申请将注册证名称变更为“芭比羊”。但红星乳业未能按期向国家市场监督管理总局完成换证，故发生上述事件。 不仅如此，美庐生物羊奶粉的销售还涉及商标纠纷。此前，其羊奶粉品牌为“爱优诺”，名称与法国优诺品牌不谋而合。后者对美庐生物提起诉讼，国家知识产权局于2019年9月作出裁决，宣告美庐生物“爱优诺”商标无效。2020年，其将产品名称改为“爱优若特”，并降价清理原有品牌库存。招股书显示，当年羊奶粉平均单价为1万元/吨，低于2019年的1万元/吨。从售价下跌来看，美庐生物品牌的品牌效应似乎受到了较大影响，其新品牌要想提高市场认知度，需要继续投入大量成本，这无疑会增加公司的成本负担。 从销售区域来看，美庐生物也存在一定局限性。美庐生物的大本营在江西，招股书显示，报告期内，其华东地区销售收入占主营业务收入比重超过40%，这表明其仍依赖大本营销售，在全国渠道铺设方面有所欠缺。恐怕它还需要大量的资本投入来扩大市场份额。 本 在IPO中，美庐生物拟募资1亿元，其中年产1万吨婴儿爽身粉、奶粉、加油乳清粉新生产线投资金额将达1亿元。但数据显示，报告期内，其产能利用率为58、、，仅在2021年第一季度产能利用率接近饱和，其他周期均为产能丰富，且第一季度为其产品销售旺季，因此当季产能利用率能否代表全年水平值得商榷。 事实上，美庐生物曾经扩大过一次产能。其在主板披露的招股书显示，旗下爱优诺工厂于2018年投产，产能从2017年的3825吨翻倍至6300吨。也就是说，在其原有的新产能还没有消化完的情况下，又忙着扩大新产能，恐怕有些操之过急。此外，从前期数据不难看出，美庐生物业绩波动明显。在此情况下，一旦市场行情不好，新增产能能否消化就需要打个问号。 值得一提的是，中国计生协发布《母乳喂养促进行动计划（2021-2025年）》，据介绍，母乳是宝宝最理想的天然食物，母乳含有丰富的营养素、免疫活性物质和水分，能满足0-6月龄婴幼儿生长发育所需的全部营养素。任何配方奶、牛羊奶等都不能替代，旨在促进母乳喂养。这是否会影响美庐生物配方奶粉未来的销售也值得关注。 前员工帮助公司销售 涉诉大客户股东被限制消费 美庐生物的经销商以自营为主。主板披露的招股书显示，2017年至2020年1-9月，个体户分销收入占总分销收入的比例为、、，个体户贡献的收入占比居高不下。由于个体户经营规模小且极其分散，核实难度大，但这样的客户容易滋生很多不规范的交易行为，使得美庐的下游客户存在生物风险。 更重要的是，美庐生物的大客户中，有前员工控制 公司。招股书显示，九江经济技术开发区盈健贸易商行（以下简称“九江盈健”）成立于2018年1月23日，成立当年即成为公司第五大客户，贡献收入1万元，占营收比例。该客户实际控制人李元华曾任美庐生物广州销售总监。此外，其客户高州市大坡镇春雨皇佳婴童港母婴用品店、高州市李春雨母婴用品店也是李元华控制的企业。 无独有偶，在美庐生物的前五大客户中，抚顺维德经贸有限公司（以下简称“抚顺维德”）的实际控制人为尚博，此前为美庐生物电商事业部副总监。2019年，抚顺维德成为美庐生物第四大客户，贡献收入1万元，占营收比例。 有意思的是，美庐生物似乎对抚顺维德关怀备至。其在主板招股书中披露了各经销商的最终应收账款。2019年和2020年1-9月，抚顺维德均为第三大客户，但其最终应收账款金额排名第一，且远高于其他客户。前述期间，期末应收账款分别为万元和万元，占当期销售额的比例。2019年，前五大客户中，除抚顺维德外，只有第五大客户存在应收账款，占其销售额的比例。2020年1-9月，第二、第四大客户应收账款金额较小，占其销售额的比例较大。美庐生物对抚顺的赊销政策是否有别于其他客户，需要公司进一步说明。 更重要的是，美庐生物在2018年经历了低增长期，其2019年营收增速与当年新增抚顺维德等三大客户不无关系。 值得一提的是，北京奇珍健康科技有限公司（以下简称“奇珍健康”）2019年为其第二大客户，2020年跃升为第一大客户，但其经营状况却暗藏风险。 图1:Masdino限制消除 飞凌截图 截图天眼查网站 天眼查显示，启臻健康的大股东为马斯迪诺（北京）医学研究有限公司（以下简称“马斯迪诺”），马斯迪诺因在与北京德医临床检验实验室有限公司的民事案件中未按期履行付款义务，已被法院列为限制高消费企业。此外，马斯迪诺董事长朱泽科、经理孙波也已收到限制消费令，董事马乐则因股权质押正在进行司法救助。 图2:Masdino的主要成员 截图天眼查网站 令人担忧的是，如果美庐生物第一大客户的大股东陷入纠纷，是否会影响客户的经营状况，导致其与美庐生物的交易量减少？后续情况，《红周刊》将持续关注。 （文中所述个股仅作举例分析，不作交易建议。）返回企名网查看更多信息