今天我们来梳理一下上海家化，目前公司是国内品类和品牌矩阵最强的平台型日化龙头公司。其产品涵盖美容护肤、个人护理、家庭护理三大领域。通过内生孵化，拥有“六神”“佰草集”“美加净”“高福”“宇泽”“佳安”“启初”“双美”等多个国内知名品牌

该公司将其产品分为美容护肤、个人护理和家庭护理。其中，美容护肤类主要包括佰草集、玉泽、美加净、双美品牌；个人护理品类主要包括六神、高芙、唐美星、启初品牌；居家养老主要有佳安品牌。从定位来看，其品牌定位覆盖大众到高端，其中公司在大众品类的运营较为成熟，六神、美加净品牌深入人心。在中高端品牌中，有佰草集、双美品牌。

根据波士顿矩阵模型，根据品牌成长性和市场占有率的角度，对公司企业品牌进行划分分析：

首先是摇钱树品牌，体现在该品牌在目标品类的高市场占有率，以及该品类相对成熟的发展环境带来的低增长率。在这一业务板块中，品牌作为市场领导者，享有规模经济和高边际利润的优势，从而为企业带来稳定的资金支持。

其中，公司六神业务和美加净业务分别在花露水和大众护手霜市场取得领先地位，但随着行业整体稳步发展，近年来增长放缓。这两个品牌一方面将以相对稳定的业绩为公司在新业务上的拓展提供利润支撑，另一方面也需要探索适当的品类拓展，进入新的发展阶段。

其次，公司进入新品类市场，新品牌项目首先会经历新市场问题业务的发展阶段，这意味着高市场增长率和低相对市场占有率。在此期间，公司必须投入营销费用，加大资源和人员支持，才能跟上快速发展的市场，超越竞争对手。

通过持续加大投入，充分利用原有业务发展优势，公司可以实现同步甚至更高的市场增长，问题业务将逐步转化为明星业务，即市场增速高、相对市场占有率高的业务，这部分业务也将成为公司未来新的现金牛业务。

公司的宇泽、佰草集、戈夫处于明星业务阶段。三者已分别在功能性护肤、中高端草本护肤和男士护肤市场形成竞争力。目前细分行业景气度较高，但公司一方面需要不断升级产品、提升品类丰富度以扩大受众面，另一方面需要加大正确的营销投入以加强在目标消费者中的影响力，从而不断扩大市场占有率。

此外，其他新锐品牌如婴幼儿护理品牌启初、高端护肤业务的双美、居家护理品牌佳安等均处于问题业务阶段，细分市场发展较快，品牌在市场上取得一定成绩，增长较快但整体市场占有率较低。未来有望通过深挖细分市场逐步扩大规模，最终逐步从问题业务向明星业务转变。

一、日化龙头

上海家化的前身广盛银行成立于1898年。1905年，广生银行推出“双美”牌花露水和雪花膏；1915年，“双美”粉红面霜在旧金山万国博览会上获得金奖；1949年，在新中国公私合营改革浪潮下，广生银行上海厂从香港广生银行正式分离，逐步演变为上海家化；1962年，“美加精”诞生；1981年，中国推出第一套高级美容化妆品“露美”；1990年，“六神”花露水横空出世；1992年，第一个男士专业护理品牌“高夫”；1998年，佰草集诞生；2001年，成为国内化妆品行业第一家上市公司；2003年，“佳安”横空出世；2009年与瑞金医院合作研发“玉泽”，致力于皮肤屏障修复功能；2011年，企名网成为实际控制人；2013年婴儿护理

“启初”品牌横空出世；20017年收购“唐美星”；2018年与美国“光盘”合作；新管理层将于2020年上台。

II.业务分析

2014年至2019年，营业收入从亿元增长到亿元，复合增长率，19年同比增长。2020H营收同比降至1亿元；15年归母净利润增长至1亿元的阶段性高点，同比大幅下滑至1亿元，16-19年复利至1亿元。2020h归母净利润同比降至1亿元；扣非归母净利润15年同比降至1亿元，同比大幅降至1亿元，16-19年复利至1亿元。2020h扣非归母净利润同比降至1亿元；经营活动现金流分别为1亿元、1亿元、1亿元、1亿元、1亿元、1亿元、1亿元、2020年h非经营性活动扣除现金流同比减少至1亿元。

分产品来看，2019年美妆护肤营收同比增长至1亿元，占比及毛利率提升至；个人护理实现营收同比增长至1亿元，占比毛利率下降至；家具护理营收同比增长至1亿元，占比及毛利率提升至。

三。核心指标

2014年至2019年毛利率降至15年阶段性低点，之后逐年上升，再逐年下降；期间费用率从14年上升到17年，从18年下降到19年，其中销售费用率从14年上升到18年，再上升到19年，管理费用率从15年下降到17年，再下降到19年，财务费用率略有上升；利润率在15年提升至阶段高点，降至阶段低点，之后逐年缓慢提升至18年，略降至19年；加权ROE在15年上升至阶段高点，随后下降至阶段低点，随后逐年上升至18年，至19年略有下降。

IV.杜邦分析

净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

从图和数据可以看出，净资产收益率跟随利润

利润率波动，近三年资产周转率略有下降，净资产收益率的提升不仅是利润率的缓慢提升，也是权益乘数的提升。

五、估值指标

PB，近10年位于第30百分位以上。

方面：

公司作为国内综合性日化龙头，拥有雄厚的研发生产实力和深厚的品牌资产。中短期随着管理机制的优化和品牌成长的规模效应，其盈利能力有望提升，中长期基本面确定性较高。

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